资管业务优势显著，财富管理布局领先，投行业务渐入常态。
原标题：广发证券：投行风险出清，资管驱动增长
来源：大话金融（ID：gh_cfd87c3d8aac）
作者：邱冠华/梁凤洁
联系人：洪希柠/胡强
来源：浙商证券非银研究团队
具体参见年11月19日报告《投行风险出清，资管驱动增长——广发证券首次覆盖报告》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。
报告导读
资管业务优势显著，财富管理布局领先，投行业务渐入常态。
投资要点
核心观点
1.公司概况：业务结构均衡，盈利能力优秀
广发证券于年正式成立，年成为我国第3家A+H券商。公司各业务条线收入排名均位列行业5-15名左右，是大型的综合类券商。
业务结构均衡：公司经纪业务收入占比从年的44%逐步下滑至21H1的20%，资管业务收入占比从年的2%提升至21H1的27%，对传统经纪业务的依赖度不断降低，资管业务成为公司优势，整体业务结构较为均衡。
盈利能力优秀：公司ROE自年以来持续上行，从5.1%提升至年的10.6%，远超行业均值6.8%，在头部同业中也处于领先位置，盈利能力较强。
2.投资管理：主动管理较强，公募规模领先
券商资管：广发资管主动管理能力领先，21Q3主动管理月均规模3,亿，排名行业第三，主动管理占比从的69%提升至21Q3的93%，仅次于中金。
公募基金：广发证券分别持有龙头公募基金易方达和广发基金23%/55%的股权，二者近5年非货币基金规模复合增速分别为33%/43%，21Q3月均规模排名为行业第一和第二。易方达和广发基金对广发证券的净利润贡献度持续提高，21H1达19%。在居民财富向权益市场转移的大趋势下，公募基金市场将继续扩容，两家头部基金公司有望为广发证券贡献更多利润。
3.财富管理：代销收入高增，投顾团队扩大
代销领先：（1）收入：公司/21H1代销收入分别为5.9/5.2亿，同比增速高达%/%，代销收入占经纪业务收入的比重从的3%提升至21H1的15%；（2）规模：21Q3末广发证券代销股票+混合公募基金保有规模/非货币型公募基金保有规模均在券商中排名第三，处于行业领先地位。
投顾团队：广发证券持续发力投顾队伍建设，通过成熟的培训体系增强投顾人员实力，截至年11月15日，公司投顾队伍有3,人，全部从业人员中投资顾问数量占比35%，在头部券商中排名第一，优秀、庞大的投顾团队能够根据客户的不同需求进行高效服务，支撑公司在代销业务中保持领先地位。
4.投资银行：风险逐步出清，业务渐入常态
康美药业处罚事件之前，广发证券历年股权和债权承销规模基本位列行业前10。投行风险事件后，公司于年11月调整投行业务组织架构，撤销投行业务管理总部、投资银行部，设立投行业务管理委员会并下辖六个一级部门，不断完善投行业务内部控制体系，提升项目管控力度，严控项目风险。此外，公司保荐资格及债券承销业务分别于年1月、7月恢复，截至年11月15日，公司有IPO项目储备7个，投行业务将逐渐恢复常态。
盈利预测及估值
公司资管业务优势显著，财富管理布局领先，投行业务将逐步回归常态，预计-年公司营业收入同比增长21%/22%/17%；归母净利润同比增长18%/21%/14%；-年BPS为14.14/15.48/17.01元每股，现价对应PB为1.59/1.45/1.32倍。给予公司年1.85倍PB，对应目标价26.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
宏观经济大幅下行；投行业务恢复情况不及预期。
报告正文
1.盈利能力领先的大型券商
1.1.“A+H”股上市，股权结构稳定
深耕二十八载，“A+H”上市。广发证券前身为广东发展银行于年经批准设立的证券业务部，年正式成立。年改制为广发证券公司，并于年正式与广发银行脱钩。年，公司反向收购延边公路后成为深交所上市公司，年登陆港交所上市，成为第3家A+H股上市的证券公司。
股权结构稳定，公司治理完善。公司无控股股东和实际控制人，前三大股东分别为吉林敖东、辽宁成大和中山公用（三者均为上市公司），截至年三季度末，三大股东及其一致行动人持股比例分别为18.06%、17.94%、10.34%，形成了较为稳定的股权结构，有利于公司进行良好的公司治理以及实施市场化的运行机制。
1.2.业务结构均衡，盈利能力领先
业务结构均衡。公司经纪业务收入占比从年的44%不断下滑至21H1的20%，资管业务收入占比从年的2%提升至21H1的27%，对传统经纪业务的依赖度逐步降低。21H1经纪、投行、资管、利息、自营、其他业务收入占营收比重分别为20%/1%/27%/13%/22%/17%，业务结构均衡。
业绩稳健增长，盈利能力领先。广发证券净利润从的50亿增长至年的亿，复合增速12%，业绩稳健增长。公司ROE自年来呈上行趋势，从5.1%提升至年的10.6%，ROE在同业中处于靠前位置，盈利能力优秀。
多项指标排名靠前，分类评级重回AA。根据证券业协会公布的数据，公司总资产、净资产、净资本、营业收入、净利润等指标长期位于行业前列，年经纪、投行、资管、两融、自营等主要业务条线分别为第5/33/7/4/13名，投行业务排名下滑主要是由于公司因康美药业事件受到处罚，被暂停保荐资格6个月、债券承销业务12个月。目前公司已恢复相关业务资格，公司评级也从BBB重回AA。
2.资管、财管驱动业绩增长
2.1.投资管理：主动管理较强，公募规模领先
资管业务板块是公司的强项，主要包括资产管理业务、公募基金管理业务及私募基金管理业务。资管板块收入占总营收比重持续提升，21H1占比达37%。
2.1.1.券商资管：主动管理占比高
资管新规后行业和公司资管规模均有所下滑。自年资管新规出台以来，资管行业从监管套利、利差套利的盈利模式逐步回归主动管理，券商资管经历阵痛，整体规模持续下滑，从年的17.58万亿下降至年的8.55万亿。在此背景下，公司资管业务积极转型，持续压降通道业务，年受托资金规模为3,亿元，同比增长2%，但相比年峰值下降58%，21H1公司受托资金规模企稳回升至3,亿元。
主动管理能力持续提升，规模占比领先同业。公司坚持提升主动管理能力，根据中国证券投资基金业协会公布的证券公司私募资产管理月均规模数据，公司主动管理规模占比从的69%大幅提升至21Q3的93%，主动管理规模占比仅次于中金，主动管理资产月均规模排名行业第三。
2.1.2.公募基金：参控股龙头公司
一参一控均为头部基金公司。广发证券分别持有易方达和广发基金23%、55%的股份，根据基金业协会披露的年三季度公募基金公司非货币理财公募基金月均规模数据，易方达基金和广发基金分别排名第一和第二。广发基金和易方达基金非货币基金规模近5年复合增速分别为43%和33%。
两家基金公司净利润持续增长，对广发证券利润贡献度提高。广发基金和易方达基金利润持续增长，-年净利润复合增速分别为24%和20%。21H1两家基金净利润分别为12.7亿和18.4亿，对广发证券的利润贡献合计达19%。
2.1.3.私募基金：净利润波动上升
私募基金广发信德排名前列，净利润波动上升。根据公司