从行*执法看银行理财产品投资者保护
作者：宋悦
北京大学法学院级经济法学硕士研究生
来源：《金融法苑》总第97辑“资产管理业务与监管”专刊
主办：北京大学金融法研究中心
主编：洪艳蓉
本辑执行主编：张彬
中国金融出版社年8月出版，北大法宝V5期刊数据库、中国知网等期刊数据库收录，更多信息请登录
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笔者以“行*处罚”为题目，以“银行理财”“理财产品”“对公理财”等为正文关键词在银监会[1]
(二)处罚力度有限的原因
限于执法资源的有限性，任何监管部门都是基于监管目标的轻重排序而在不同阶段开展“选择性执法”，而银监会所处罚的行为带有明显的非对称性特征，具体表现为重视维护贷款市场甚至整个金融市场的稳定和安全，轻视银行理财产品中的投资者保护。这一结果可能是由于银监会在通过行*执法保护投资者上存在观念性偏差和制度性障碍。
1.观念的局限。机构监管的思维模式导致银保监会过于重视审慎监管。一般认为，金融监管存在两种路径：机构监管和功能监管。机构监管模式容易导致的后果是监管机构的工作重心不是放在保护公众投资者利益上，而是以维系金融机构的风险可控性以及金融市场系统性安全为核心。[4]分业经营格局下，我国的监管体制仍然处在机构监管为主的阶段。[5]但是《资管新规》明确强调了“机构监管与功能监管相结合，按照产品类型而不是机构类型实施功能监管，同一类型的资产管理产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利”，这进一步反映了两者并非截然对立，而是可以并行不悖，发挥各自的监管特长。[6]
首先，理财产品是否应该纳入《证券法》的监管存在争议。随着理财产品打破保底神话，银行不承担信用转换风险，买者自负理念进一步落实，从融资端看，理财产品的直接融资属性越发强烈，通过扩大《证券法》中“证券”的范围，将理财产品纳入《证券法》的监管似乎具有合理性，但是在行*性因素的影响下这一进程短期内不易实现。[7]在当前证券多头监管的现状下，《资管新规》尝试为不同监管主体设立统一的监管标准，这对银保监会的监管理念提出挑战，要求转变对银行性质的认识，针对银行不同的业务特征选取不同的执法重点。
其次，金融消费者保护工作范围有待拓展。金融消费者保护一直是近年来银保监会新的工作重点，[8]并取得了突出成就，以年银监会年报为例，分“银行业消费者权益保护规制建设”“督促银行业金融机构履行职责”“持续开展银行业金融知识宣传普及工作”三个部分介绍了金融消费者保护的进展，但遗憾的是，作为重要组成部分的行*执法却成为短板，工作重点的有限性反映了观念上的重视程度有待提高。
综上所述，监管者在机构监管模式下更
2.制度性障碍。法律制度构建起的监管框架能够为执法提供依据和保障。我国目前在银行理财产品投资者保护上存在着实体规则不够全面、责任承担力度偏小等问题。
首先，监管规则不完善，上位法缺失。《商业银行法》中只有“对存款人的保护”章节；《银行业监督管理法》(以下简称《银监法》)的定位虽然是“防范和化解银行业风险，保护存款人和其他客户的合法权益”，但是第三章的“监督管理职责”主要是落脚在前者，没有一个条文提及保护存款人和其他客户合法权益。一般认为，金融消费者保护的内容分为事前保护、事中保护和事后保护。[9]事前保护包括受教育权、信息披露和适当性要求，事中保护包括销售中的“冷静期”要求和金融信息隐私权，事后保护是指纠纷解决，包括申诉、仲裁、诉讼等传统方式和新兴的替代性争端解决方式。监管可能涉及事前和事中事项，《资管新规》集中在第六条的适当性要求和第十二条的信息披露，而这两种行为与打破刚兑密切相关，适当的产品销售给适当的投资者有助于匹配投资者的风险承受能力，避免兑付不能时难以承受损失，而信息披露使投资者尽量掌握产品运行状况，对收益好坏具有心理预期，体现了对控制宏观风险的辅助作用。
其次，法律责任力度过轻，震慑性有限。银保监会的部门规章和规范性文件发展出一些保护理财产品投资者的制度。[10]但是法律责任并没有随实体法同步发展。监管上位法没有及时变动，规范性文件很难打破上位法约束创制处罚规则。以信息披露规则的处罚依据为例进行观察。《商业银行个人理财业务管理暂行办法》(以下简称《暂行办法》)第六十二条规定对于“未按规定进行风险提示和信息披露的”由银保监会根据《银监法》的规定实施处罚，但是《银监法》本身没有对风险提示和信息披露的具体监管要求，可行的路径是从“违反审慎经营规则”中解释出“违反投资者保护义务”，但是严格来看两者的侧重是不同的；《商业银行理财产品销售管理办法》(以下简称《销售办法》)第七十四条、第七十六条指向了《银监法》第三十七条和第四十八条的责任承担，但是第七十五条又挑选了部分后果严重行为制定了单独的罚则。
综上所述，规范性文件制定了实体性新规则，但没有创制新的具体处罚依据，在罚则上简单指向了《银监法》的相关处罚规定，但是《银监法》由于时间较早，[11]本身主要针对银行传统存贷业务进行监管，所以责任承担部分以违反审慎经营规则为核心，几乎没有考虑侵犯投资者利益的情形，找不到直接处罚依据。可行的路径是将第四十六条“严重违反审慎经营规则”作为兜底条款加以解释，但是解释空间有限、恣意性大。
二、直接保护方式难以弥补漏洞
银行理财产品投资者是金融消费者的一种。[12]目前世界各国在金融消费者保护上主要倚重两种路径：一是加强监管，规范金融机构行为，给消费者提供间接保护，如美国、英国等地；二是大力发展民事责任制度，对受损害的消费者给予直接保护，如我国台湾地区。[13]因此，虽然行*执法保护不力，但是诉讼等直接保护方式理论上依然是重要途径。
但我国目前直接救济投资者的渠道不畅通。直接保护途径强调对投资者的赔偿或补偿，包括诉讼方式和非诉争端解决方式。诉讼中消费者败诉率极高，如有学者统计—年的22件涉及银行理财投资者知情权案件中均以消费者败诉告终；[14]非诉方式尚待系统构建，各地仍处在不断试点过程，并非主流方式。[15]导致直接赔偿消费者系统不发达的原因具体包括以下四个方面。
首先，资产管理业务在私法层面性质不清。虽然有观点认为资产管理关系是信托关系，适用《信托法》,[16]甚至存在事实上的信义关系特征，[17]即推定信托，在无法律明文规定的情况下，一方基于对另一方的信赖而将自己置于易受伤害的地位时，由法官自由裁量认定双方具有信义关系。但是这一性质认定在我国并没有直接的法律依据，无法在司法实践中得到广泛适用。而目前对于资管业务的规定都是集中在监管法的层面，私法层面缺乏明确的安排，只能依靠合同法、侵权法的一般框架。
其次，在以监管文件为主的法律框架下，重行*责任轻民事责任现象突出。例如年《商业银行个人理财业务管理暂行办法》第六章法律责任，第六十一、六十二、六十三、六十四条均规定了银监会可以实施处罚的行*责任，只有第六十五条在非常有限的情形下规定了受损害客户的民事权利；《销售办法》第十章法律责任，第七十四条至七十六条都在规定行*责任，对民事赔偿只字未提；而《资管新规》中依然没有规定任何民事赔偿责任。此种情况下，默认可以根据违约之诉和侵权之诉的一般原理维权，但是不能充分体现金融机构和消费者地位的不对等以及潜在的信赖关系，缺乏特殊保护。
再次，金融诉讼固有的金额小、人数多的特点是司法的先天缺陷。在证券欺诈领域，由于小额多人、因果关系认定难等问题，司法赔偿方式应用也并不广泛，仅有虚假陈述有明确规定并得到有限适用。无论是“逐个击破”还是“团体作战”，法院所面临的巨大压力都抑制了法院积极性。
最后，在上述模糊规则放纵下，司法配合金融*策走向的特征明显，独立性弱。法院有根据具体情势适用法律从而推动公共*策的功能，以最高人民法院为风向标的司法系统与金融行*监管呈现出亦步亦趋的特点，社会功能分化不充分。[18]在强调金融创新时期，司法为配合金融创新*策可能放松对投资者的保护；在强调防范金融风险时期，司法裁判态度趋于严格。[19]因此司法的独立性弱、受金融*策影响大的特征，决定了凭借直接保护方式救济投资者并不可靠。
综上所述，我国针对资产管理金融消费者的直接保护规定不完善且受*策导向影响大。在法律法规尚未对金融产品的销售者施加明确义务及民事责任之前，法院并不倾向于基于该义务的违反给予投资者民事赔偿。[20]基于上述原因，笔者认为至少在短期内司法救济无法充分发挥功能。而行*执法具有高效灵活的特征，符合我国强行*的基本结构，在投资者保护上应当发挥更大的作用。
三、银行理财产品投资者保护的建议
由上文可见，诉讼、仲裁等直接保护方式并不能为银行理财产品的投资者提供充分有效的保护，因此我国针对银行理财产品投资者保护，仍然应当以行*执法为核心。然而，恰恰在这一点上，我国的行*执法活动存在软肋，不仅需要增强现有的执法力度，而且需要探索创新更有利于投资者保护的行*执法手段。
(一)增强行*执法力度
行*执法力度的增强是一项法律体系的系统性工程，需要从立法开始便提供行*执法的坚实基础，从而将执法活动以严格的法律程序予以限制。而实现行*法治理念的背后则需要监管理念的优化。因此，我国需要从立法结构与监管思路两个方面进行完善，以增强行*执法力度。
1.调整立法结构。《资管新规》专门强调处罚标准的一致性和适当性，避免监管套利。[21]第二十八条规定，“金融监督管理部门应当根据本意见规定，对违规行为制定和完善处罚规则，依法实施处罚，并确保处罚标准一致。”但是这一目标的落实困难重重，首先是分业监管格局的限制，导致令出多门，有必要在更高层面进行协调，包括发挥金融稳定委员会和中央银行的统筹作用；其次在行业内部，对不同行为也存在不同时期的部门规章和规范性文件，内容上交叉重叠，需要及时清理，保证前后规则的一致性。因此，需要从不同金融行业和行业内部不同时期规定的清理统合两方面入手，避免分业监管下碎片化立法建制的弊端。
为了落实《资管新规》对处罚标准的一致性和适当性要求，银行业的具体实现路径仍然面临多种选择，本文分为大改和小修两种。大改模式是对《商业银行法》《银监法》缺失内容进行填充，增加规定资产管理业务下的投资者保护义务，从信义义务的角度出发包括注意义务、风险提示义务、适当性义务、谨慎投资义务等，[22]同时从风险性、流动性、收益性三大维度划分理财产品类型，对义务强度进行差别化匹配，[23]明确行*责任和民事责任，落实保护目标。小修模式是沿用出台部门规章和规范性文件的方式，对近十余年沉积规则按照《资管新规》的基本要求，重新梳理本行业的机构义务类型和法律责任。
2.转换监管理念。保护金融消费者面临与金融创新之间的功能平衡[24]，还面临与监管审慎经营之间的资源竞争。银监会长期习惯于监管作为间接融资金融中介机构角色的银行，对应的监管思路是维持机构安全性和防范风险，而在理财业务中，银行的角色已经发生变化，理财产品属于广义上的证券[25]，因此在监管上应当更加重视保护金融消费者的目标，在执法上表现为加大对信息披露和适当性等相关规范的处罚力度，使监管者的资源投入更加均衡，背后则反映了监管目标相互之间的协调平衡。
监管部门应当认识到，除了柔性的投资者教育和间接性的督促机构合规，加强刚性和直接性的行*执法才能使金融机构切实感受到监管的力度，从而自觉履行保护职责，起到事半功倍的效果。
(二)引入行*和解制度
扫清观念障碍和扩充规则供给之后，应当考虑拓展行*执法的功能。行*执法的基本功能是使违法机构付出违法成本，以纠正行为、防范经营风险，同时维护银行业整体秩序，这是基于传统审慎监管的角度；其次是保护投资者权益，最好能够赔偿损失。以美国的证券交易委员会(SEC)为例，其认为对于一些案件，最重要的是将对违法者的罚款与返还的非法所得用于补偿投资者，并且能得到迅速及时的补偿，这是最有效率的执法方式。[26]在这种理念下，SEC通过和解处理了约90%的案件。[27]可见行*和解是一种对监管机构、金融中介、投资者三者激励相容的制度，值得在资产管理领域探索研究。
年出台的《行*和解试点实施办法》(以下简称《和解办法》)主要适用于证券期货领域，理财产品属于广义上的证券。[28]根据《和解办法》，行*和解是指证监会在对行*相对人涉嫌违反证券期货法律、行*法规和相关监管规定行为进行调查执法的过程中，根据行*相对人的申请，与其就改正涉嫌违法行为，消除涉嫌违法行为不良后果，交纳行*和解金补偿投资者损失等进行协商达成行*和解协议，并据此终止调查执法程序的行为。证券欺诈领域的先行赔付案例就是这种行*和解的具体表现，其具有保护弱者、降低私权救济成本、引导构建市场信用等优势，能够弥补传统诉讼时间成本过大、投资者较为分散且诉讼成本过高、投资者利益无法获得充分保护的不足。[29]
行*和解金补偿投资者制度较好地解决了行*处罚和民事赔偿的衔接问题，避免投资者不当得利。[30]行*处罚一般情况下是相对人先缴纳行*罚金，行*罚金收归国库，同时投资人提起诉讼申请民事赔偿。行*和解是首先赔偿投资人，有余额再上缴国库，实现了先民事赔偿、后行*罚金的效果。[31]《和解办法》第三十五条规定了投资者已通过行*和解金补偿程序获得补偿的，不应就已获得补偿部分再行请求民事损害赔偿。
同时，带有行*和解金的行*和解有利于调动投资者举报的积极性，解决发现难的问题。《资管新规》第十九条[32]只对刚性兑付规定了举报奖励，而其他行为并没有相同的待遇。但是如果投资者可以从查处违法行为中分享经济利益，相当于变相激励，效果比举报奖励更为明显。
四、结语
现有行*执法模式使得投资者无法得到补偿，执法机关也缺乏动力，而构建补偿投资者的行*责任机制将成为民事赔偿的替代性方案。[33]缴纳行*和解金以补偿受损投资者，从而达成行*和解，变相完成了行*处罚，同时又快速全面补偿投资者，符合行*执法效益、银行经营收益和金融消费者利益。在司法救济短期内无法完善的情况下，行*和解是我国资产管理行业保护投资者应当尝试的方向。然而现实的挑战依然严峻，包括行*和解金的确定和分配、受损害投资者的举证和受偿、监管机构工作量的大幅提升等问题，还有待实践的进一步探索。
(责任编辑：彭雨晨)
[1]本文截稿时银监会已经与保监会合并，成为新的“银保监会”，但是本文的研究案例全部是银监会时期作出的，因此文中统一用银监会指代银行业监管机构。
[2]粟勤、刘晓娜、尹朝亮：《基于媒体报道的中国银行业消费者权益受损事件研究》，载《国际金融研究》,(2)。
[3]姜瑜：《理财产品纠纷大透视》，资料来源：
[4]*韬：《我国金融市场从“机构监管”到“功能监管”的法律路径——以金融理财产品监管规则的改进为中心》，载《法学》,(7)。
[5]根据银监会年年报显示，第六部分“监管举措”，分为审慎监管和机构监管两节，也从侧面说明了实际监管模式中功能监管的理念尚未深入人心。
[6]杨惠：《机构监管与功能监管的交错：美国GLB法案的经验》，载《财经科学》,(5)。
[7]吴志攀：《〈证券法〉适用范围的反思与展望》，载《法商研究》,(6)。
[8]从年起银监会在年报中均专章介绍“金融消费者保护和教育”工作成就，之前的年报并没有专门集中说明，反映了金融消费者保护工作在近年来越来越受到重视。
[9]罗传钰：《金融消费者保护——监管优化与国际合作》,页，北京，法律出版社，。
[10]有研究者总结过银行理财业务中金融消费者保护的重要规则索引，故本文不作整体列举，重在考察一些具体细节。参见吴晓灵主编：《中国金融消费者保护报告()》,-页，上海，上海三联书店，。
[11]年12月27日第十届全国人大常委会通过，年10月31日第十届全国人大常委会通过修正案。
[12]杨东：《论金融消费者概念界定》，载《法学家》,(5)；陈洁：《投资者到金融消费者的角色嬗变》，载《法学研究》,(5)。
[13]樊纪伟：《我国金融消费者权益保护的困境和路径选择》，载《证券市场导报》,(5)。
[14]孙红梅：《银行理财消费者知情权的法律保护——基于39件委托银行理财合同纠纷案件的分析》，载《时代金融》,(30)。
[15]牛玉莲：《金融消费纠纷第三方非诉解决机制的理论与实践——以山东省为例》，载《清华金融评论》,(6)。
[16]王涌：《让资产管理行业回归大信托的格局》，载《清华金融评论》,(1)。
[17]汪其昌：《信义关系：金融服务者与金融消费者关系的另一视角》，载《上海经济研究》,(6)。
[18]郑智航：《最高人民法院如何执行公共*策——以应对金融危机的司法意见为分析对象》，载《法律科学》(西北*法大学学报),(3)。
[19]例如近期出现首例因违反金融监管规定被最高人民法院认定为合同无效的案例，参见〔〕最高法民终号。
[20]陈铭宇：《银行理财产品销售纠纷的裁判之道——美国、中国案例研究》，载《金融法苑》,(2)；孙乃玮：《从司法判例看商业银行个人理财业务中投资者的保护》，载《金融法苑》,(1)。
[21]季奎明：《论金融理财产品法律规范的统一适用》，载《环球法律评论》,(6)。
[22]陈学文：《商业银行非保本理财业务的投资者法律保护——以英美法系国家的“信义义务”为借鉴》，载《*治与法律》,(7)。
[23]郭雳、温馨：《个人理财业务中银行和客户的义务配置——基于产品和契约类型差异性的分析框架》，载《金融论坛》,(7)。
[24]洪艳蓉：《证券公司金融创新与投资者保护——以资产管理合同监管为例》，载《证券市场导报》,(9)。
[25]美国证券法上的投资合同受到“Howey检验”，包含四项要素：(1)利用钱财进行投资；(2)投资于一个共同的事业；(3)仅仅由于发起人或第三方的努力；(4)期望是自己获得利润。SeeSECv.W.J.HoweyCo.,U.S.().
[26]肖宇：《证券行*和解金的确立与分配规则探析》，载《暨南学报(哲学社会科学版)》,(6)。
[27]洪艳蓉：《美国证券交易委员会行*执法机制研究》，载《比较法研究》,(1)。
[28]美国证券法上的投资合同受到“Howey检验”，包含四项要素：(1)利用钱财进行投资；(2)投资于一个共同的事业；(3)仅仅由于发起人或第三方的努力；(4)期望是自己获得利润。SeeSECv.W.J.HoweyCo.,U.S.().
[29]段丙华：《先行赔付证券投资者的法律逻辑及其制度实现》，载《证券市场导报》,(8)；谢丽媛：《探析先行赔付制度的构建——以〈证券法(修订草案)〉为探讨背景》，载《西南金融》,(7)。
[30]廖岷：《银行业监管处罚和解制度的可行性研究》，载《金融监管研究》,(2)。
[31]肖宇：《证券行*和解金的确立与分配规则探析》，载《暨南学报(哲学社会科学版)》,(6)。
[32]《资管新规》第十九条：任何单位和个人发现金融机构存在刚性兑付行为的，可以向金融管理部门举报，查证属实且举报内容未被相关部门掌握的，给予适当奖励。
[33]彭冰：《建立补偿投资者的证券行*责任机制——针对内幕交易和操纵市场行为》，载《中外法学》,(5)。
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